Fixed Income Strategist
Riassunto: l'aumento dei rendimenti a lungo termine, l'incertezza che circonda la guerra in Medio Oriente e le voci secondo cui la Banca del Giappone modificherà il controllo della curva dei rendimenti la prossima settimana stanno preparando il terreno per una pausa della BCE sulla decisione di politica monetaria di questa settimana. I mercati saranno interessati alle discussioni riguardanti il Pandemic Emergency Purchase Program (PEPP); tuttavia, con l'allargamento dello spread BTP-Bund, è improbabile che la BCE segnali di interrompere i reinvestimenti nell'ambito di questo programma. Mentre la banca centrale si attiene al messaggio " higher-for-longer ", le curve dei rendimenti continueranno a irripidirsi su entrambe le sponde dell'Atlantico. Pertanto, preferiamo i titoli di Stato a breve termine e rimaniamo cauti sulla duration.
L'aumento dei rendimenti a lungo termine e l'incertezza sul conflitto in Israele costringeranno la BCE a prendersi una pausa nella riunione di politica monetaria di questa settimana.
Dall'inizio di settembre, i rendimenti dei Treasury USA a 10 anni sono aumentati di circa 90 punti base, passando dal 4,10% al 5% di oggi, spingendo al rialzo anche i rendimenti dei titoli di Stato europei. I rendimenti dei titoli tedeschi a 10 anni puntano a raggiungere il 3% per la prima volta dal 2011 e i rendimenti sovrani italiani sono ai massimi dal 2012 sulla scia della crisi dei titoli sovrani europei. L'aumento dei tassi a lungo termine sta restringendo ulteriormente l'economia, lasciando poche ragioni per un altro aumento dei tassi di interesse.
Allo stesso tempo, la BCE dispone di una quantità limitata di nuove informazioni per modificare ulteriormente la sua politica monetaria. L'indagine sul credito bancario, i dati sul PIL del terzo trimestre e una nuova serie di proiezioni degli esperti saranno disponibili solo entro la riunione di politica monetaria di dicembre. Pertanto, l'attenzione di questa riunione si sposta sulla conversazione dei responsabili politici sugli strumenti di politica monetaria diversi dai tassi di interesse, come l'obbligo di riserva e la fine anticipata del reinvestimento del Programma di acquisto per l'emergenza pandemica (PEPP).
Tuttavia, è improbabile che il programma PEPP venga disinvestito in tempi brevi. Mentre i rendimenti continuano a salire, lo spread BTP-Bund è salito a 200 punti base, minacciando di aumentare ulteriormente in un contesto di volatilità. Poiché la banca centrale rimane preoccupata per la contrazione dei finanziamenti in alcuni paesi, in particolare in Italia, ci vorrà molto per modificare il programma PEPP.
L'attenzione si concentra sui Treasury USA e sugli investitori giapponesi
Questa settimana, i titoli sovrani europei saranno condizionati dalla direzione dei Treasury statunitensi e dalle decisioni relative al controllo della curva dei rendimenti della BOJ. L'aumento dei rendimenti sembra inarrestabile per i seguenti motivi:
1. Le aspettative di inflazione sono tornate a salire; di conseguenza, le banche centrali potrebbero dover mantenere i tassi più alti più a lungo. Le tensioni geopolitiche in Medio Oriente esercitano una pressione al rialzo sulle pressioni inflazionistiche. Il tasso di pareggio a 10 anni è salito di recente al 2,47% dal 2,10% di marzo. Il tasso forward a 5 anni e lo swap CPI a 10 anni stanno salendo di nuovo verso il 3%, indicando che l'inflazione elevata potrebbe persistere. 2. Il Quantitative Tightening (QT) e l'aumento delle dimensioni delle aste dei Treasury USA esercitano una pressione al rialzo sui rendimenti. La Federal Reserve e la BCE si impegnano nel QT, il che implica che le banche centrali non supportano i prezzi delle obbligazioni. Allo stesso tempo, i Treasury statunitensi hanno dovuto aumentare i buoni del Tesoro e l'offerta di cedole per finanziare un ampio deficit fiscale. Sebbene l'offerta di obbligazioni rimanga ai livelli della pandemia, la Federal Reserve non sostiene tale emissione.
3. La Banca del Giappone potrebbe modificare ulteriormente il controllo della curva dei rendimenti (YCC). La prossima settimana, la BOJ pubblicherà le previsioni economiche dei membri del suo consiglio di amministrazione. A luglio, l'inflazione complessiva dovrebbe chiudere l'anno (aprile 2024) al 2,5%. Tuttavia, il CPI rimane ben al di sopra del 3% finora, rendendo probabile una revisione al rialzo alla riunione di ottobre. Allo stesso tempo, l'aumento dei rendimenti a livello mondiale richiede anche un ulteriore ritocco delle politiche YCC. Il quotidiano Nikkei ha riferito domenica che la BOJ potrebbe prendere in considerazione l'innalzamento del tetto dell'1% o la rimozione della fascia di tolleranza fissata intorno all'obiettivo dello 0%. In ogni caso, tali mosse scoraggeranno gli investitori stranieri dall'acquistare titoli del Tesoro USA e titoli sovrani europei, esercitando una maggiore pressione al rialzo sui rendimenti.
Ormai, gli investitori giapponesi non hanno motivo di acquistare titoli del Tesoro USA e obbligazioni sovrane europee poiché il costo di copertura di questa posizione è elevato e quindi è più redditizio acquistare titoli governativi giapponesi allo 0,85%.
Poiché le obbligazioni sovrane europee sono strettamente correlate ai Treasury statunitensi, anche i rendimenti europei aumenteranno, poiché i rendimenti continuano ad aumentare negli Stati Uniti. È quindi lecito ritenere che le curve dei rendimenti continueranno a irripidirsi, con i rendimenti a lungo termine che aumenteranno più rapidamente di quelli a breve termine.
I rendimenti a breve termine rimarranno ancorati poiché i mercati ritengono che le banche centrali siano al culmine del loro ciclo di rialzi. Pertanto, continuiamo a privilegiare la parte anteriore della curva dei rendimenti e la qualità in vista delle riunioni di politica monetaria delle banche centrali, pur rimanendo cauti sulla duration.
Previsioni Oltraggiose
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