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La rotazione verso la qualità accentuerà le fragilità delle obbligazioni junk
Obbligazioni 5 minutes to read
Althea Spinozzi
Fixed Income Strategist
Riassunto: Dal momento che il quadro macroeconomico diventa più ostile, con i tassi d'interesse che rimangono al livello più alto da oltre vent'anni e l'economia in forte decelerazione, gli investitori dovranno presto spostare l'attenzione dall'inflazione alla qualità. Le obbligazioni societarie junk, che negli ultimi due anni hanno fornito un cuscinetto tanto necessario contro l'inflazione, si sono notevolmente deteriorate rispetto alle medie pre-COVID. In alcuni casi, la leva finanziaria è quasi raddoppiata, mentre la copertura degli interessi è diminuita drasticamente. Con il tasso privo di rischio al 5%, non ha senso assumersi un rischio aggiuntivo di credito o di duration. Pertanto, la rotazione dal junk al quality probabilmente accelererà nei prossimi mesi, ampliando significativamente lo spread societario. Tuttavia, gli investitori possono assicurarsi una ripresa rispetto al tasso privo di rischio senza assumersi rischi eccessivi in settori come l'industria di base, l'energia e i beni strumentali, i cui fondamentali sono sensibilmente migliorati rispetto al periodo pre-COVID. Pur rimanendo difensivi in termini di duration, vi sono opportunità selettive per i soggetti in cerca di reddito nella parte lunga della curva dei rendimenti.
Negli ultimi due anni, l'unica speranza degli investitori di costruire un cuscinetto contro l'inflazione era la costruzione di un portafoglio di obbligazioni junk. Il motivo è semplice: le obbligazioni con rating più basso hanno offerto un rendimento e una cedola sufficientemente elevati da diventare una copertura efficace contro l'inflazione elevata mentre l'economia statunitense era ancora vivace. Secondo gli indici Bloomberg, le obbligazioni junk hanno reso il 7% da inizio anno. Al contrario, le obbligazioni societarie investment grade hanno reso l'1% nello stesso periodo. Con un'inflazione media superiore al 4% nel corso dell'anno, gli asset di alta qualità hanno fornito un rendimento totale reale negativo.
Con il rallentamento delle pressioni sui prezzi e dell'economia, l'attenzione degli investitori si sposta gradualmente dall'inflazione alla qualità. Mentre i rendimenti dei titoli junk sono passati dal 5,1% di inizio 2020 all'8,9% di oggi, il rialzo di 380 punti base può essere attribuito principalmente all'aumento dei tassi. Nello stesso periodo, lo spread del credito junk statunitense si è ampliato solo di 60 punti base. Con i tassi d'interesse più che raddoppiati rispetto al 2019 e l'economia che inizia a vacillare, è impossibile non aspettarsi un aumento delle insolvenze che inevitabilmente amplierà gli spread delle obbligazioni creditizie.
Pertanto, ci aspettiamo che la rotazione dagli asset rischiosi agli asset di qualità inizi prima di Natale, ma che sia accentuata durante la prima metà del 2024. Gli investitori saranno costretti a passare dalle obbligazioni junk al tasso privo di rischio ora che i rendimenti dei Treasury USA pagano il 5% in più o in meno sull'intera curva dei rendimenti piuttosto che sedersi sulla junk in deterioramento al 9%. Ciò eserciterà pressione sullo spread investment grade ad alto rendimento (HY-IG), ora scambiato intorno ai 270 punti base, in linea con la valutazione pre-covid. Nell'attuale contesto macroeconomico, lo spread HY-IG probabilmente si allargherà a 400 punti base e supererà tale livello in caso di difficoltà. Obbligazioni societarie investment grade
Quando si guarda al settore delle obbligazioni societarie, la leva finanziaria e la copertura degli interessi sono metriche chiave.
La leva finanziaria è importante ed è comunemente utilizzata per aumentare il rendimento degli investitori sul capitale investito. Tuttavia, può anche essere utilizzato in modo improprio e troppa leva finanziaria potrebbe diventare insostenibile se un'azienda prevede in modo errato le vendite future.
Allo stesso modo, un elevato rapporto di copertura degli interessi indica la capacità di un'impresa di pagare gli interessi sulle sue obbligazioni esistenti nei confronti dei creditori.
Come regola generale, quando gli investitori obbligazionari sono alla ricerca di buoni asset e rendimenti stabili, cercheranno di ridurre al minimo la leva finanziaria e massimizzare la copertura degli interessi.
Di seguito è riportata una tabella che mostra le variazioni della leva finanziaria e della copertura degli interessi all'interno dell'attuale spazio societario investment grade rispetto alle medie pre-COVID. I settori delle comunicazioni, dell'elettricità, dei trasporti e dei beni di consumo non ciclici hanno registrato un notevole deterioramento dei fondamentali, mentre l'industria di base, i beni strumentali e l'energia sono migliorati.
Il contesto macroeconomico concorda con questo quadro: con il rallentamento dell'economia, tutto ciò che riguarda la spesa dei consumatori è a rischio. Tuttavia, le incertezze geopolitiche e le nazionalizzazioni forniscono terreno fertile per le materie prime e i settori legati alle materie prime.
Ci sono alcune eccezioni. Sebbene il settore tecnologico non si distingua nell'elenco seguente, è comunque caratterizzato da una delle leve più basse (2,14x) e dalla più alta copertura degli interessi (14,44x), il che lo rende un luogo ideale e stabile per chi cerca rendimento.
In media, le obbligazioni societarie investment grade statunitensi pagano un rendimento del 6% lungo la curva dei rendimenti. Anche se ci aspettiamo che i rendimenti dei Treasury USA a lungo termine tornino a salire man mano che la Federal Reserve rimane in attesa, vale la pena scegliere la selettività del rischio di duration e aumentare gradualmente la duration di un portafoglio.
Obbligazioni societarie ad alto rendimento
Se esaminiamo le obbligazioni societarie con rating più basso, notiamo che i fondamentali si sono notevolmente deteriorati nel settore tecnologico ad alto rendimento, con una leva finanziaria quasi raddoppiata rispetto alle medie pre-COVID e una copertura degli interessi in forte calo. Anche i settori dei beni di consumo, non ciclici e delle comunicazioni sono notevolmente peggiorati. Le obbligazioni societarie di questi settori hanno una leva finanziaria superiore alla media (4,9x) e una copertura degli interessi inferiore alla media (3,22x).
La buona notizia è che l'industria di base, i beni strumentali e l'energia hanno visto i fondamentali migliorare notevolmente nello stesso periodo.
Le obbligazioni societarie ad alto rendimento pagano, in media, il 9% di rendimento lungo la curva dei rendimenti. Pertanto, l'assunzione di un rischio di duration più elevato potrebbe essere inutile. Ciò che gli investitori devono tenere a mente, tuttavia, è che il contesto macroeconomico è ora sfavorevole per le obbligazioni junk e che nella seconda metà del prossimo anno si sta profilando un muro di scadenze, aumentando le possibilità di default e un ampliamento degli spread creditizi. È quindi fondamentale selezionare il rischio di credito in questo ambito. Quali opportunità sono disponibili nelle obbligazioni societarie?
Obbligazioni societarie investment grade
ETF sulle obbligazioni societarie investment grade