Può continuare il rally dei mercati emergenti?

Punti chiave:

• I mercati emergenti (EM) superano i mercati sviluppati (DM) nel terzo trimestre, sostenuti da forti guadagni nel Nord Asia concentrato sulla tecnologia e da sentimenti stabilizzanti in Cina.
• La Corea del Sud, Taiwan e parte dell'America Latina hanno guidato il rally, mentre i mercati ASEAN sono rimasti indietro.
• L'avanzamento è stato guidato dal settore delle crescite cicliche come i beni di consumo discrezionale, la tecnologia e i materiali.
• Le aspettative sugli utili rimangono favorevoli, ma i rischi legati ai dazi, alla forza del dollaro e al posizionamento fragile significano che la sovraperformance non è garantita.

Cosa ha guidato il boom del terzo trimestre degli EM

I mercati emergenti hanno esteso il loro vantaggio sui pari sviluppati nel terzo trimestre, con l'indice MSCI EM che è salito di circa l'11% rispetto al ~7% dei mercati sviluppati.

Vari fattori spiegano la sovraperformance:

1. Sostegno alla catena di fornitura di AI: la Corea del Sud e Taiwan hanno beneficiato della crescente domanda nella catena di valore dei semiconduttori e dell'hardware AI.
2. Stabilizzazione della Cina: allevia le preoccupazioni sulla crescita, insieme a un rinnovato ottimismo nella tecnologia e nel supporto politico, hanno aiutato i titoli cinesi a recuperare.
3. De-escalation delle tensioni commerciali: la pausa dei dazi USA-Cina migliora sensibilmente le prospettive per gli asset EM.
4. Sfondo macro: Il taglio dei tassi della Fed ha rimosso importanti ostacoli alle azioni EM, permettendo alle banche centrali EM di alleggerire la politica per sostenere la crescita e far tornare i flussi.
5. Debolezza del dollaro: la storica sottoperformance degli EM rispetto ai DM, indietro di un 6% annualizzato dal 2010, ha coinciso con un periodo prolungato di forza del dollaro. Con l'indice DXY in calo del 10% YTD, quell'ostacolo potrebbe attenuarsi, potenzialmente guidando maggiore flusso EM.
6. Posizionamento e flussi: le azioni EM continuano a scambiare a un prezzo scontato rispetto ai pari sviluppati, il che le rende attraenti in un ambiente di fine ciclo. L'MSCI EM scambia a 12.4x gli utili, vicino alla sua media di 25 anni. Allo stesso tempo, i rischi politici USA rimangono un peso che potrebbe modificare la performance relativa.

Eccezioni di mercato: Leader e Laggard

• Leader:
• Corea del Sud ha guidato il terzo trimestre, sospinta dai produttori di chip e dall'esposizione AI.
• Cina ha visto migliorare la performance grazie a speranze di stabilizzazione e ottimismo AI.
• America Latina ha beneficiato delle materie prime e di credibili ambienti politici.
• Laggard (in coda in termini di performance):
• Mercati ASEAN, come la Thailandia, hanno sottoperformato a causa della debole domanda interna e dell'esposizione limitata alla tecnologia.
• India ha visto aumentare i rischi tariffari portando a prese di profitto e cautela degli investitori.

Impulso del settore: Dove si trova il momentum

Guardando ai rendimenti settoriali di un mese (valuta locale), il rally EM è stato distintamente ciclico:

• Sovraperformanti: Beni di consumo discrezionali (+12.6%), Tecnologia (+10.4%), Materiali (+10.3%), Servizi di comunicazione (+8.2%).
• Intermedi: Industriali (+3.3%), Energia (+3.3%), Utility (+2.6%).
• Laggard: Finanziari (+1.1%), Sanità (+1.1%), Beni di prima necessità (+0.2%), Immobiliare (+0.1%).

Questo suggerisce che gli investitori si stanno concentrando su settori sensibili alla crescita legati all'AI, al consumo e alle materie prime, mentre i difensivi sono rimasti indietro.

Cosa può spingere ulteriormente gli EM?

Vari fattori determineranno se la sovraperformance degli EM può essere mantenuta:

1. Aspettative sugli utili

Il consenso di Bloomberg mostra gli EM mantenere un saldo forte: +11.3% nel 2025 e +15.0% nel 2026, rispetto a risultati inferiori di USA e Europa. La sostenuta ampiezza delle revisioni sarà importante da osservare.

2. Valutazioni e flussi

Le azioni EM continuano a scambiare a un prezzo scontato rispetto ai DM (12.4x utili forward, vicino alla media di 25 anni). Con la quota globale AUM in EM scesa al 5% rispetto all'8% nel 2017, l'asset class rimane potenzialmente sottovalutata e potrebbe beneficiare di una rotazione lontano dai vincitori passati verso mercati meno favoriti.

3. Traiettoria del dollaro USA

La traiettoria del dollaro USA rimane critica. Un dollaro più morbido o stabile storicamente supporta la performance e i flussi degli EM, mentre una forza rinnovata potrebbe sfidare i rendimenti. Molti EM mantengono anche rendimenti reali positivi, fornendo margine per un allentamento selettivo della politica.

4. Momentum della politica domestica e delle riforme

Le riforme strutturali, da incentivi capex e politiche di friend shoring a miglioramenti nella struttura di mercato, possono migliorare la resilienza degli utili nel medio termine. Mercati come India, Messico e parte di EMEA hanno storie politiche che sostengono l'interesse degli investitori nel lungo termine.

5. Materie prime e termini di scambio

America Latina e EMEA ricche di risorse beneficiano da cicli elevati di metalli ed energia, mentre gli importatori in Asia traggono vantaggio da prezzi energetici più morbidi. Questa divergenza suggerisce una allocazione attiva e specifica per regione.

6. Durabilità della leadership settoriale

Le catene di approvvigionamento legate all'AI nel Nord Asia, il boom dei consumatori EM e i cicli delle materie prime forniscono potenziali driver a lungo termine. Tuttavia, una rotazione in fine ciclo verso i difensivi potrebbe alterare l'equilibrio della leadership.

7. Posizionamento e liquidità

La sotto-allocazione suggerisce spazio per afflussi, ma i flussi possono essere discontinui e i piccoli EM potrebbero vedere variazioni sproporzionate su movimenti incrementali. Questo crea sia opportunità sia volatilità.

Nel complesso, questi fattori suggeriscono che il rally può continuare, ma la sua sostenibilità dipenderà dall'ampiezza degli utili, dalla traiettoria del dollaro, dal progresso della politica e dalla propensione al rischio globale.

Cosa potrebbe frenare la sovraperformance degli EM?

• Escalation dei dazi: una escalation nella politica commerciale USA, come il rinnovo dei cicli tariffari, potrebbe danneggiare gli esportatori EM e, in particolare, i pari sviluppati con alta esposizione alle entrate USA. Questo rischio evidenzia quanto le entrate globali dipendano dalla stabilità della politica commerciale.
• Forza del dollaro: una rinascita del dollaro USD potrebbe invertire i guadagni relativi degli EM, data la sensibilità storica dei flussi di asset EM e delle performance ai cicli del dollaro.
• Fragilità del posizionamento: mentre i flussi stanno migliorando, il posizionamento degli investitori rimane leggero e può cambiare improvvisamente, portando a una maggiore volatilità. Questi rischi significano che gli investitori dovrebbero rimanere attenti al fatto che la sovraperformance degli EM non è garantita e dipende dalle condizioni politiche sia esterne che domestiche.

Lente di investimento: cosa significa per l'allocazione EM

Gli EM rimangono sottovalutati, con la loro quota globale AUM scesa al 5% dall'8% nel 2017, e stanno potenzialmente per beneficiare di potenti rotazioni dai vincitori passati ai mercati meno favoriti. La leadership si è anche spostata all'interno degli EM, da regioni con rendimenti stellari nel 2022–24, come Taiwan e India, a laggards come Corea e LATAM ora al comando. Ogni anno racconta una storia diversa e le aziende EM affrontano sfide uniche sia domestiche che esterne. Un approccio a lungo termine e attivo, concentrato su trend strutturali come il friend shoring, l'innovazione tecnologica e il boom dei consumatori EM, rimane cruciale.

Considerazione finale

I mercati emergenti stanno godendo di un vento favorevole strutturale e ciclico, con momentum degli utili e leadership settoriale a loro favore. Ma gli investitori dovrebbero rimanere vigili sui venti macroeconomici come dazi e oscillazioni del dollaro che potrebbero mettere alla prova la resilienza degli EM fino alla fine dell'anno.