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Mercati sui massimi? Quattro modi per proteggere il portafoglio a costi contenuti
Opzioni 10 minutes to read
Riassunto: un sell-off notturno guidato dal settore tecnologico ha riportato un po' di volatilità sui mercati dopo un periodo di relativa calma: un segnale di attenzione, ma non necessariamente un cambio di regime. Nonostante ciò, le coperture tramite opzioni su indici restano ancora convenienti in termini storici. In questo articolo analizziamo quattro strategie di copertura su un portafoglio azionario diversificato utilizzando le opzioni sull'SPX (dati al 16 luglio): put protettiva, collar, collar con spread di put e tail overlay. L'obiettivo è confrontarne in modo concreto costi e livello di protezione, evidenziando il compromesso tra spesa sostenuta e copertura ottenuta.
Il momento di costruire un riparo è quando il mercato è tranquillo; un improvviso scossone notturno serve a ricordarlo. E anche con la volatilità in lieve aumento, la protezione tramite opzioni su indice resta ancora relativamente poco costosa.
Questo articolo è stato elaborato il 16 luglio 2026, con l'S&P 500 intorno a 7.560 punti, circa lo 0,7% al di sotto del massimo di chiusura del 2 giugno pari a 7.620,90 punti, e con il VIX vicino a quota 16, nella parte bassa del proprio intervallo storico pluriennale (Fonte: dati di mercato, Cboe). Nella notte tra il 16 e il 17 luglio questa apparente calma si è incrinata: un sell-off guidato dal settore tecnologico ha spinto il VIX di oltre un punto, fino a circa 16,73, mentre i future sul Nasdaq 100 arretravano di circa l'1,5% e la debolezza si estendeva anche ai mercati asiatici (Fonte: dati di mercato, Cboe; future su indici, prima mattina del 17 luglio 2026). A nostro avviso, il movimento rappresenta più un utile promemoria che un vero cambio di regime. Ed è proprio questo il punto centrale dell'articolo. Le performance passate non sono indicative di risultati futuri.
Vale la pena soffermarsi su questo aspetto. Molti investitori iniziano a preoccuparsi della protezione dai ribassi solo dopo uno shock di mercato, quando la volatilità implicita è già salita e il costo delle put è aumentato in modo significativo. Un rialzo del VIX di un punto fino all'area dei 16 rappresenta una versione in scala ridotta dello stesso meccanismo. Eppure, un VIX in area 16 resta contenuto rispetto agli standard storici. La protezione è diventata leggermente più costosa rispetto al giorno precedente, ma rimane lontana dall'essere cara. Acquistare copertura quando il suo costo è ancora contenuto e il bisogno sembra distante è, a nostro avviso, l'approccio più disciplinato, anche se spesso meno intuitivo. Le opzioni comportano un rischio elevato di perdita rapida e non sono adatte a tutti gli investitori.
Questo articolo non rappresenta un invito a coprirsi. Per chi detiene un portafoglio azionario ampiamente diversificato, la domanda rilevante è piuttosto se il costo della protezione sia coerente con il proprio profilo di rischio e con il proprio orizzonte temporale e, in caso affermativo, quale struttura sia più adatta. Le quattro strategie illustrate di seguito rappresentano risposte diverse allo stesso compromesso.
Punti chiave
- Anche dopo il rialzo notturno della volatilità, un VIX in area 16 mantiene il costo delle put su indice relativamente contenuto in termini assoluti. È proprio questo il motivo per cui può avere senso valutarle prima, non dopo una nuova fase di ribasso.
- Ogni strategia di copertura richiede una rinuncia: liquidità sotto forma di premio, potenziale di rialzo tramite un cap oppure completezza della protezione attraverso un gap di copertura. Raramente è possibile ottenere tutti e tre gli elementi contemporaneamente.
- Le quattro strutture analizzate sono basate sulla chain delle opzioni SPX del 16 luglio e dimensionate su un portafoglio ipotetico, in modo da renderle confrontabili in termini monetari. Prima di qualsiasi operazione è necessario aggiornare i calcoli utilizzando la chain in tempo reale.
Prima si dimensiona il rischio, poi si sceglie la struttura
Una copertura funziona solo se è proporzionata a ciò che protegge. Il punto di partenza è il beta‑weighting: esprimere l'intero portafoglio come un'esposizione equivalente a un indice. Un portafoglio che si muove circa uno‑a‑uno con l'S&P 500 ha un beta vicino a 1,0, quindi il suo nozionale equivalente è prossimo al valore di mercato.
Esempio: un portafoglio ipotetico da 1,5 milioni di dollari con beta ≈1,0. Un contratto di opzioni SPX ha un nozionale pari al livello dell'indice moltiplicato per 100, quindi circa 756.000 $ con l'indice a 7.560. Due contratti coprono quasi integralmente l'esposizione da 1,5 milioni. Questo è il punto di partenza per tutte le strategie che seguono: due contratti SPX con scadenza 16 ottobre 2026 (92 giorni), valorizzati sulla base della chain del 16 luglio 2026 (Fonte: SaxoTrader, prezzi medi indicativi intraday). Si tratta di una fotografia del mercato al 16 luglio; dopo il movimento notturno, le put risulteranno leggermente più care e le call leggermente meno costose. Tutti i valori riportati devono quindi essere considerati puramente indicativi e aggiornati sulla base delle quotazioni in tempo reale prima di qualsiasi operazione.
Nota importante: le strategie e gli esempi riportati in questo articolo hanno esclusivamente finalità educative. Sono pensati per supportare il processo decisionale e non devono essere replicati o implementati senza un'attenta valutazione. Ogni investitore deve svolgere le proprie analisi, tenendo conto della propria situazione finanziaria, della tolleranza al rischio e degli obiettivi di investimento prima di assumere qualsiasi decisione. Ricorda che investire nei mercati azionari comporta dei rischi ed è fondamentale operare in modo consapevole.
Gli esempi seguenti sono ipotetici e a uso didattico; non costituiscono consulenza o raccomandazioni operative.
Protective put: protezione completa a fronte di un costo certo
La strategia di copertura più semplice consiste nell'acquistare una put con strike inferiore al livello corrente del mercato e utilizzarla come un "pavimento" di protezione. L'intero potenziale di rialzo rimane intatto; in cambio, l'investitore sostiene un premio che si erode nel tempo se il mercato non si muove.
Struttura esemplificativa (solo a fini illustrativi – non una raccomandazione)
- Acquisto di 2 put 7.175 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 99,35 punti, pari a circa 9.935 $ ciascuna)
- Esborso netto: circa 19.870 $ (ipotetico, a fini didattici)
- Rischio massimo della copertura: il premio di 19.870 $ (circa l'1,3% del portafoglio per 92 giorni)
- Livello di protezione: sotto 7.175 (circa il 5% sotto lo spot)
- Peggior risultato del portafoglio: circa -6,4%, raggiunto a 7.175 o al di sotto di tale livello e sostanzialmente invariato oltre quel punto
- Commissioni e oneri si applicano a ogni gamba della strategia; consulta le commissioni di BG SAXO.
La put non genera alcun beneficio finché l'indice non scende sotto quota 7.175, il che significa che il primo 5% circa di ribasso resta a carico dell'investitore. Al di sotto dello strike, ogni ulteriore perdita dell'indice viene compensata dal guadagno della put, limitando il drawdown complessivo a circa il 6,4% del portafoglio, premio incluso. Al rialzo, invece, il portafoglio continua a partecipare integralmente all'apprezzamento del mercato, al netto del costo della copertura.
Considerazione strategica: il costo di una protezione completa.
La put protettiva può risultare interessante perché consente di mantenere l'intero potenziale di rialzo fissando al contempo un livello minimo di protezione. Il compromesso è rappresentato dal premio, un costo certo sostenuto per proteggersi da un evento incerto. A uno strike at-the-money, la stessa put costerebbe circa il 2,5% per 92 giorni, equivalente a quasi il 10% annuo in caso di rinnovo continuo della posizione (Fonte: SaxoTrader Pro, prezzi medi indicativi del 16 luglio 2026). È per questo motivo che molti investitori scelgono di accettare una franchigia iniziale anziché assicurare il portafoglio fin dal primo punto di ribasso.
Protective put – portafoglio + hedge, pavimento ≈7.175. Grafico illustrativo e didattico; non predittivo. Fonte: Saxo
Gamba di copertura – payoff della put lunga a scadenza. Illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Collar: finanziare la put rinunciando a parte del potenziale rialzo
Il collar utilizza la stessa put protettiva, finanziandone gran parte del costo attraverso la vendita di una call con strike superiore ai livelli correnti di mercato. Il costo della copertura si riduce sensibilmente; in cambio, il potenziale di guadagno oltre lo strike della call viene limitato. L'esempio seguente ha finalità esclusivamente didattiche.
Struttura esemplificativa (solo a fini illustrativi – non una raccomandazione)
- Acquisto di 2 put 7.175 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 99,35 punti, pari a circa 9.935 $ ciascuna)
- Vendita di 2 call 7.950 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 75,55 punti, pari a circa 7.555 $ ciascuna)
- Esborso netto: circa 4.760 $ (19.870 $ pagati per le put e 15.110 $ incassati dalle call)
- Peggior risultato: limitato a circa -5,4% del portafoglio sotto quota 7.175
- Guadagno massimo: limitato a circa +4,8% del portafoglio a quota 7.950 (circa il 5% sopra lo spot)
- Per commissioni e oneri consulta le commissioni di BG SAXO.
La put acquistata definisce il livello minimo di protezione, mentre la call venduta contribuisce a finanziarne il costo limitando però la partecipazione ai rialzi oltre quota 7.950. Poiché il premio incassato dalla call riduce il costo netto della strategia a circa lo 0,3% del portafoglio, il collar offre una protezione leggermente più efficiente rispetto alla sola put protettiva. Il compromesso è la rinuncia ai guadagni oltre il livello di cap: una parte del potenziale rialzo viene sacrificata in cambio di una copertura più economica.
Considerazione strategica: si paga con il rialzo, non con la liquidità
Il collar può risultare interessante per gli investitori che desiderano protezione senza sostenere il costo pieno di una put protettiva e sono disposti a rinunciare a parte dei rialzi più marcati. Il rischio principale è proprio questo: in presenza di un forte movimento al rialzo oltre quota 7.950, il portafoglio coperto sottoperformerebbe un portafoglio non coperto. Un ulteriore vantaggio delle opzioni SPX è che sono di tipo europeo e con regolamento in contanti (cash settled), eliminando il rischio di assegnazione anticipata sulla call venduta. Va inoltre ricordato che, in fasi di mercato come quella del 17 luglio, il rialzo della volatilità tende ad aumentare il valore delle put e a ridurre quello delle call. Di conseguenza, il punto di equilibrio di un collar a costo zero tende a spostarsi e deve essere ricalcolato utilizzando la chain aggiornata.
Collar – portafoglio + hedge, pavimento ≈7.175 e cap ≈7.950. Grafico illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Gambe di hedge – payoff put lunga / call corta a scadenza. Grafico illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Put‑spread collar: una protezione più economica, con un compromesso
L'aggiunta della vendita di una put con strike più basso riduce ulteriormente il costo della strategia, fino a trasformarlo spesso in un credito netto. In cambio, però, la protezione viene meno al di sotto dello strike della put venduta. La copertura non è più un pavimento continuo, ma una fascia di protezione definita. L'esempio seguente ha finalità esclusivamente didattiche.
Struttura esemplificativa (solo a fini illustrativi – non una raccomandazione)
- Acquisto di 2 put 7.175 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 99,35 punti, pari a circa 9.935 $ ciascuna)
- Vendita di 2 put 6.425 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 34,90 punti, pari a circa 3.490 $ ciascuna)
- Vendita di 2 call 7.950 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 75,55 punti, pari a circa 7.555 $ ciascuna)
- Credito netto: circa 2.220 $ (ipotetico, a fini didattici)
- Fascia di protezione: da 7.175 a 6.425 (circa dal -5% al -15% rispetto allo spot)
- Guadagno massimo: limitato a circa il +5% a quota 7.950; al di sotto di 6.425 il portafoglio torna progressivamente esposto ai ribassi
- Per commissioni e oneri consulta le commissioni di BG SAXO.
All'interno della fascia protetta, la strategia si comporta in modo simile a un collar tradizionale, ma genera un piccolo credito iniziale anziché richiedere un esborso. Il compromesso emerge al di sotto di quota 6.425: la put venduta reintroduce l'esposizione ai ribassi e, in presenza di un calo particolarmente marcato, il portafoglio torna a comportarsi in modo sempre più simile a una posizione non coperta. In altre parole, la strategia riduce il costo della protezione rinunciando a una parte della copertura negli scenari più estremi.
Considerazione strategica: un credito non significa protezione gratuita
Il put-spread collar può risultare interessante per chi ritiene più probabile una correzione moderata che un vero e proprio shock di mercato e desidera ridurre, o addirittura azzerare, il costo della copertura. Il rischio è rappresentato proprio dagli eventi estremi: se il mercato scende al di sotto dello strike inferiore, la protezione smette di aumentare proprio nel momento in cui sarebbe più preziosa. La strategia protegge efficacemente da ribassi contenuti o intermedi, ma offre una difesa più limitata contro i movimenti di mercato più severi.
Put‑spread collar – portafoglio + hedge; notare il “gap” sotto 6.425. Grafico illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Gambe di hedge – put spread + call corta a scadenza. Illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Tail overlay: protezione dagli eventi estremi a basso costo
Qui la priorità si ribalta. Invece di attenuare le normali correzioni di mercato, si acquista una put profondamente out of the money con l'obiettivo esclusivo di proteggersi dagli scenari più estremi. Il vantaggio è che l'intero potenziale di rialzo rimane intatto e il costo della copertura è molto contenuto. L'esempio seguente ha finalità esclusivamente didattiche.
Struttura esemplificativa (solo a fini illustrativi – non una raccomandazione)
- Acquisto di 2 put 6.050 con scadenza 16 ottobre 2026 (circa 22,35 punti, pari a circa 2.235 $ ciascuna)
- Esborso netto: circa 4.470 $ (circa lo 0,3% del portafoglio)
- Rischio massimo della copertura: il premio di 4.470 $
- Protezione effettiva: attiva solo al di sotto di quota 6.050 (circa il 20% sotto lo spot)
- Per commissioni e oneri consulta le commissioni di BG SAXO.
In una normale correzione del 10%, questa put contribuisce poco o nulla alla protezione del portafoglio, ed è esattamente questo il suo obiettivo. Il suo valore emerge negli scenari di forte dislocazione del mercato: un ribasso del 30% trasformerebbe la posizione in un payoff compensativo di circa 150.000 $, a fronte di un esborso iniziale di 4.470 $. Inoltre, una put profondamente out of the money beneficia non solo di un eventuale ribasso dell'indice, ma anche di un aumento della volatilità implicita. In presenza di un forte rialzo del VIX, il valore della posizione può apprezzarsi sensibilmente ben prima che il mercato si avvicini allo strike. È spesso in queste condizioni che chi utilizza la strategia sceglie di monetizzare la copertura anziché mantenerla fino alla scadenza.
Considerazione strategica: assicurare il disastro, non la normale correzione
La tail overlay può essere adatta a investitori disposti a tollerare i normali drawdown di mercato, ma interessati a una protezione a basso costo contro eventi estremi, mantenendo al contempo l'intero potenziale di rialzo del portafoglio. Il compromesso è che, nelle correzioni più contenute, il premio può essere interamente perso, mentre la protezione diventa realmente efficace solo in presenza di movimenti molto ampi e improvvisi del mercato. Di fatto, la strategia sacrifica parte dell'efficacia nelle correzioni ordinarie per ottenere una forte convessità negli scenari di crisi più severi.
Tail overlay – portafoglio + hedge, convesso sotto 6.050. Grafico illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Gamba di hedge – payoff della put profonda a scadenza. Illustrativo; non predittivo. Fonte: Saxo
Stesso book, quattro hedge, affiancati
I dati riportati di seguito mostrano il risultato approssimativo, a scadenza, per il portafoglio ipotetico da 1,5 milioni di dollari sotto ciascuna delle quattro strategie, al netto dei premi pagati o incassati (esempio ipotetico a fini esclusivamente didattici; non predittivo. Fonte: SaxoTrader Pro, prezzi medi indicativi del 16 luglio 2026). Le performance passate non sono indicative di risultati futuri.
Ogni scenario mostra l'esito del portafoglio non coperto e delle quattro strategie di copertura considerate.
- SPX −30% (≈ 5.292): Non coperto −450.000 $ · Put protettiva −93.300 $ · Collar −78.200 $ · Put‑spread collar −297.800 $ · Tail overlay −302.900 $
- SPX −20% (≈ 6.048): Non coperto −300.000 $ · Put protettiva −94.500 $ · Collar −79.400 $ · Put‑spread collar −147.800 $ · Tail overlay −304.100 $
- SPX −10% (≈ 6.804): Non coperto −150.000 $ · Put protettiva −95.700 $ · Collar −80.600 $ · Put‑spread collar −73.600 $ · Tail overlay −154.500 $
- SPX invariato (7.560): Non coperto 0 $ · Put protettiva −19.900 $ · Collar −4.800 $ · Put‑spread collar +2.200 $ · Tail overlay −4.500 $
- SPX +8% (≈ 8.165): Non coperto +120.000 $ · Put protettiva +100.200 $ · Collar +72.300 $ · Put‑spread collar +79.300 $ · Tail overlay +115.600 $
Analizzando gli scenari emergono chiaramente i diversi compromessi tra costo della copertura, protezione e partecipazione al rialzo. Il collar offre il miglior risultato in uno scenario di ribasso moderato o severo, ma anche il maggiore costo opportunità in caso di forte rialzo. Il put-spread collar è l'unica strategia che genera un risultato positivo in un mercato laterale e quella che si comporta meglio nello scenario di ribasso del 10%, ma perde gran parte della sua efficacia nelle correzioni più profonde. La tail overlay incide poco sui risultati fino agli scenari più estremi, ma preserva quasi integralmente il potenziale di rialzo. Nessuna strategia risulta superiore in ogni contesto: ed è proprio questo il punto. Le opzioni comportano un rischio elevato di perdita rapida e non sono adatte a tutti gli investitori.
Prima di agire, verificare comunque:
- Gli spread denaro-lettera di ciascuna gamba della strategia. Spread ampi possono aumentare significativamente il costo effettivo della copertura, soprattutto su strike molto lontani dal mercato; nelle sedute più volatili tendono inoltre ad allargarsi ulteriormente.
- L'open interest e la liquidità disponibili sugli strike selezionati.
- Che il nozionale della copertura sia ancora coerente con il valore del portafoglio e con il suo beta.
- Un piano di uscita o di rollaggio della posizione. In molti casi le put acquistate vengono monetizzate durante un picco di volatilità anziché essere mantenute fino alla scadenza.
- Il metodo di regolamento. Le opzioni SPX e SPXW sono di tipo europeo e regolate in contanti (cash settled), eliminando il rischio di assegnazione anticipata sulle posizioni corte.
- Costi e oneri applicabili. Per maggiori dettagli consultare le commissioni di BG SAXO.
Considerazioni finali
La copertura non consiste tanto nel cercare di individuare il massimo del mercato quanto nel valutare il costo della protezione quando è ancora conveniente. Il movimento del 17 luglio non implica necessariamente l'inizio di una fase ribassista e un VIX in area 16 suggerisce, a nostro avviso, che il mercato continui a prezzare la protezione a livelli relativamente contenuti, seppur leggermente superiori rispetto al giorno precedente. Le opzioni comportano un rischio elevato di perdita rapida e non sono adatte a tutti gli investitori.
Le quattro strategie illustrate non rappresentano una classifica, ma quattro modi diversi di affrontare lo stesso problema. La scelta dipende dal compromesso che ogni investitore è disposto ad accettare tra costo, partecipazione al rialzo e livello di protezione.
La put protettiva richiede il pagamento di un premio per mantenere una protezione continua e l'intero potenziale di rialzo. Il collar riduce il costo della copertura sacrificando parte dei guadagni futuri. Il put-spread collar abbassa ulteriormente il costo, accettando però una protezione limitata negli scenari più estremi. La tail overlay mantiene quasi intatto il potenziale di rialzo e richiede un esborso minimo, ma offre protezione soltanto in presenza di forti ribassi.
Le opzioni non eliminano l'incertezza. Permettono però di definirne in anticipo il profilo e di scegliere quale prezzo pagare per gestirla. Per questo motivo, un mercato relativamente tranquillo rappresenta spesso un contesto più favorevole per valutare una strategia di copertura rispetto a una fase in cui la volatilità è già esplosa e il costo della protezione è aumentato.
L’autore non detiene posizioni nelle specifiche strutture SPX/SPXW illustrate; detiene un’esposizione ampia collegata all’S&P 500.
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