Materie prime: guerra, meteo e backwardation guidano i rendimenti

Escluso il gas naturale, l'indice Bloomberg Energy Total Return è salito di circa il 54% da inizio anno. Brent e WTI guadagnano entrambi circa il 65%, mentre i prodotti raffinati hanno registrato performance ancora più brillanti. Il gasolio europeo è salito di oltre il 130% nel corso dell'anno, mentre il diesel a bassissimo tenore di zolfo negli Stati Uniti ha guadagnato il 124%. Anche la benzina ha mostrato una solida performance, sostenuta da scorte contenute, interruzioni della capacità di raffinazione e dall'aumento dei costi del greggio e del trasporto.

Il gas naturale rappresenta la principale eccezione. Su base total return perde quasi il 20% da inizio anno e oltre il 41% negli ultimi dodici mesi. Un'offerta domestica abbondante, livelli di stoccaggio superiori alla media stagionale e periodi di ridotta capacità di esportazione di GNL continuano infatti a pesare sul mercato statunitense.

La struttura delle curve future ha avuto un ruolo determinante nella divergenza tra performance spot e total return. Le curve del petrolio e dei prodotti raffinati sono fortemente in backwardation, una configurazione in cui i contratti con scadenze più ravvicinate scambiano a premio rispetto a quelli più lontani. Per gli investitori che mantengono posizioni lunghe attraverso il rollaggio dei contratti, ciò si traduce in un rendimento da roll positivo.

Il rendimento implicito derivante dalla struttura della curva è attualmente vicino al 10% annuo per Brent e WTI e supera il 20% per diversi prodotti raffinati. Questo contributo ha rappresentato un importante sostegno per gli investitori long passivi, consentendo agli indici total return di sovraperformare in misura significativa l'andamento dei prezzi spot.

Il gas naturale continua invece a negoziare in contango. In questo caso gli investitori tendono a sostituire i contratti in scadenza con contratti a termine più costosi, generando un rendimento da roll negativo anche quando i prezzi spot rimangono sostanzialmente invariati.

Il comparto agricolo guadagna l'11,4% da inizio anno, con cereali e semi oleosi in rialzo di circa l'11%. È stato inoltre tra i segmenti più forti del mese di luglio, con un progresso dell'8%, grazie al ritorno in primo piano dei rischi geopolitici e climatici.

Il grano ha guidato l'ultima gamba rialzista. I futures quotati a Parigi, Chicago e Kansas City sono saliti tutti di circa il 14% o più, sostenuti dai nuovi attacchi alle infrastrutture portuali del Mar Nero, dalla riduzione dell'offerta disponibile per l'esportazione e dalle preoccupazioni sulle condizioni delle colture in alcune aree dell'Europa.

Lo scenario attuale è tuttavia diverso da quello del 2022. All'epoca, l'escalation del conflitto era avvenuta prima della stagione di crescita nell'emisfero settentrionale, alimentando timori sia per la produzione sia per le esportazioni. Oggi il rischio è concentrato soprattutto sulla logistica e sulla disponibilità di volumi esportabili. Tuttavia, un'interruzione prolungata dei flussi commerciali potrebbe continuare a sostenere un premio geopolitico nei prezzi del grano.

Un ulteriore fattore di rischio per la seconda metà dell'anno è rappresentato dall'intensificarsi di El Niño. I suoi effetti difficilmente saranno uniformi: alcune aree agricole potrebbero essere penalizzate da caldo, siccità o precipitazioni eccessive, mentre altre potrebbero beneficiare di condizioni di crescita più favorevoli. Lo scenario più probabile appare quindi quello di una maggiore dispersione regionale dei raccolti e di un aumento della volatilità, piuttosto che di un rialzo generalizzato dei prezzi agricoli.

Anche il comparto energetico continua a influenzare le dinamiche agricole attraverso il mercato dei biocarburanti. Mais, olio di soia e zucchero sono sempre più legati alla produzione di etanolo e diesel rinnovabile. Un periodo prolungato di prezzi elevati dell'energia potrebbe quindi sostenere ulteriormente la domanda di alcune materie prime agricole.

I metalli preziosi restano tra i comparti più deboli del 2026, con l'indice Bloomberg Precious Metals in calo del 9,5% da inizio anno. L'oro perde l'8,2%, mentre argento, platino e palladio registrano ribassi superiori al 20%. Questa debolezza segue però le eccezionali performance messe a segno nel 2025. Nonostante la correzione, l'oro mantiene un rialzo di circa il 18% negli ultimi dodici mesi, mentre l'argento guadagna ancora oltre il 44%, a testimonianza dell'intensità del rally precedente e del successivo processo di normalizzazione.

Oro e argento faticano ora a trovare una direzione chiara, con gli investitori chiamati a confrontarsi con segnali macroeconomici contrastanti. Le recenti letture più contenute dell'inflazione statunitense, sia sul fronte dei prezzi al consumo sia dei prezzi alla produzione, hanno inizialmente sostenuto le quotazioni, riducendo le aspettative di un ulteriore irrigidimento della politica monetaria da parte della Federal Reserve.

Il sostegno si è però rivelato di breve durata. Il nuovo rialzo del petrolio e l'acuirsi delle tensioni tra Stati Uniti e Iran hanno riacceso il timore che costi energetici più elevati possano tradursi in nuove pressioni inflazionistiche, complicando il percorso di allentamento monetario atteso dal mercato.

In questo contesto, il petrolio continua a esercitare un'influenza ambivalente sui metalli preziosi. Da un lato, prezzi energetici più elevati tendono a sostenere le aspettative d'inflazione, i rendimenti dei Treasury e, potenzialmente, il dollaro, aumentando così il costo opportunità di detenere attività prive di rendimento come l'oro. Dall'altro, uno shock energetico persistente potrebbe rallentare la crescita globale, aggravare gli squilibri fiscali e riaccendere le preoccupazioni sulla sostenibilità del debito pubblico e sulla tenuta delle valute fiat.

È proprio il confronto tra queste due forze opposte a spiegare la recente fase di incertezza. Se da una parte il contesto dei tassi resta un ostacolo per l'oro, dall'altra il metallo continua a beneficiare del suo ruolo di bene rifugio in uno scenario caratterizzato da maggiore instabilità geopolitica e crescenti interrogativi sugli equilibri macroeconomici di lungo periodo.

I segnali di tendenza di lungo periodo rimangono nel complesso favorevoli per energia, metalli industriali, cereali e bestiame. Considerando il rapporto tra le medie mobili a 50 e 200 giorni, oltre la metà delle materie prime monitorate continua a mostrare una configurazione tecnica positiva. I segnali più solidi restano concentrati nei prodotti raffinati, in alcuni metalli industriali, nel grano, nei derivati della soia e nel comparto zootecnico. I metalli preziosi, al contrario, continuano a negoziare al di sotto dei principali indicatori di tendenza dopo la correzione registrata nella prima parte dell'anno.

Più contrastato appare invece il quadro di breve periodo. Il rapporto tra le medie mobili a 10 e 100 giorni risulta oggi sostanzialmente equilibrato tra segnali rialzisti e ribassisti. La debolezza mostrata dal petrolio greggio dopo la recente correzione, prima del successivo recupero, e dai metalli preziosi è stata compensata dal rafforzamento del momentum in cereali, caffè, cacao e in alcuni contratti del bestiame.

Questa divergenza suggerisce che il mercato delle materie prime si avvia verso la seconda metà dell'anno senza un tema dominante in grado di guidare simultaneamente tutti i comparti. Geopolitica, condizioni meteorologiche, politica monetaria e struttura delle curve future continueranno a rappresentare fattori chiave, ma il loro impatto varierà sensibilmente da un settore all'altro.

Il più ampio rally delle materie prime potrebbe quindi proseguire, ma con performance sempre più selettive. In un contesto di questo tipo, comprendere le dinamiche dei mercati fisici, la struttura a termine delle curve e i rischi regionali legati all'offerta sarà probabilmente importante tanto quanto anticipare la direzione dei prezzi spot.